当市场飙升，投资者赚钱的时候，人们对企业治理的担忧就会减弱。当市场暴跌，企业治理失败曝光的时候，投资者会再次醒悟过来。最近嘉汉林业(Sino Forest)以及在北美上市的其它中国公司遭遇的欺诈指控就遵循着这种模式。人们可能往往认为，美国市场监管严格，美国的企业治理强于新兴市场。但就所谓的外国私人发行者而言，情况并非如此，这些公司可以基于注册地——通常是董事受托责任很弱的开曼群岛或英属维尔京群岛——的法律提出豁免要求。这些离岸地区可能允许控股股东用免责条款来削弱外部投资者。这里可能没有召开股东大会的规定。当所有权通过美国存托凭证实现时，投资者很难行使投票权。而且由于这些公司的董事和资产主要在美国境外，诉讼和美国证交会(SEC)的规则都没有多大用处。例如，在纳斯达克上市、开曼群岛注册的中国公司珠海炬力(Actions Semiconductor)在提交给美国证交会的文件中指出，如果股东权利受到侵害，证交会无法对董事或公司提起诉讼。更不妙的是，该公司补充称，“即便证交会诉讼获胜，开曼群岛或中国的法律也可能让证交会无法执行针对公司资产或董事和高管资产的不利判决”。公司治理咨询机构“机构股东服务公司”(ISS)的大卫?史密斯(David Smith)表示，当中国公司在亚洲发行上市时，这也是一个问题。他表示：“一旦出了问题，董事（以及公司资产）可能会消失得无影无踪，投资者和监管机构肯定会很难——甚至不可能——找到它们。最艰难的公司治理问题之一是“关联方”交易，即控股股东通过所谓的“地道行为”，以牺牲外部股东的利益为代价获取私人利益。在美国，此类交易只要董事会批准即可，不必提交股东大会通过。这就是去美国上市对精于“地道行为”的中国公司如此具有吸引力的一个原因。纳斯达克对中国公司比较宽厚，允许历史业绩不佳，披露水平低的公司通过反向收购借壳上市。纽约证交所(NYSE)允许双级股权结构(two-tier voting)，值得注意的是最近上市的互联网公司人人网(Renren)就采取这种结构。对投资者而言，一个特殊的挑战在于中国限制外资入股电信与互联网、食品、甚至在线游戏等战略性产业。这意味着，一些在美上市公司并不拥有中国资产的所有权，而且是由其下属实体控制这些资产。玉米种子公司华奥物种集团(Agria)在提交给美国证交会的文件中披露了与其下属实体失常的关系，后者对披露财务信息的要求置之不理，华奥担心其可能无法履行合同义务。人人网的下属实体由创始人的妻子控股，因此投资者必定希望他们的家庭保持和谐。香港、新加坡甚至中国在企业治理方面都比美国严厉。在香港和新加坡，关联方交易必须由控股股东之外的股东投票表决。而且，ISS的史密斯表示，中国法律不允许双级股权结构。换做在中国，人人网是不可能上市的。中国商业数据网http://www.cn-bigdata.cn整理，本文仅代表作者本人观点。