【东方证券电话会议纪要-10月25日】近期重点大事东方解读-会议纪要

1、宏观-曹海军

周五双降是大家讨论的重点。我们主要谈三个问题：第一、降准是一次对冲，主要是维持流动性稳定。第二，降息是为稳增长，但降息进入负利率时代并不意味着降息周期结束。第三，人民币汇率年底贬值压力加大，但大幅贬值的可能性不大。

首先先说降准。上周实际上央行已经做了MLF 1055亿元，而再次降准0.5个百分点，大概能够释放流动性约6700亿。考虑到9月份金融机构外汇占款下降7613，而10月份外汇占款可能会继续下降，这次降准更多的是对冲资本外逃，维持市场流动性。从外汇占款变化的趋势来看，未来资本外逃的现状仍将延续，因此12月份还有可能再次降准。

降息主要是应对通缩压力和经济下行压力。9月份的CPI仅1.6%，而之前大家担心的猪肉价格也开始回落。与此同时，投资增速持续下滑，经济失速势头也并未得到遏制。在这个背景下，降息无疑是宽松政策的选择之一。

这次降息很多人认为中国重回负利率时代，也被认为是降息周期能否延续的关键指标。从历史上的情况来看，我们可以发现，实际利率为负并不意味着降息周期结束，同样，加息也并不意味着实际利率转正。前者如1996年5月份开始的降息周期，实际利率即使为负也并未改变这个周期。后者如2010年到2011年，加息也并未消除负利率。其中的关键是价格水平。明年经济还将面临经济下行压力，通缩压力依然很大。因此，目前的负利率并不意味着降息周期结束。实际上，明年很可能还会降息一次，但明年降息可能接近尾声。

人民币汇率也是大家重点讨论的话题，特别是如果人民币加入SDR，人民币会不会出现大幅贬值。我们认为，不论人民币是否加入SDR，人民币都存在贬值压力，主要在于中美利差的扩大。国内十年国债收益率有望进一步下降，而美国十年国债收益率年底前还有上升趋势，利差的扩大无疑将加大人民币贬值的压力。

但是，我们并不认为人民币有大幅贬值的基础。2014年中国经常账户余额（用货物与服务贸易余额代替）的比重达到3.69%，是近五年来的新高。2015年6月份，货物与服务贸易余额的增速更是超过80%。反观日本，日本经常账户余额处于逆差中，日元贬值也合乎情理。从这个角度来看，我们倾向于认为人民币年底前小幅贬值。

2、策略-邹慧

9月份CPI低于预期以及外汇占款下降（7613亿）已经为双降埋下伏笔，目的无非两个：一是无风险收益率的继续下行；二是稳定流动性。目前市场的核心逻辑是资产缺乏症下的大类资产配置的弱平衡，某种程度上可以说不是比谁好，而是比谁更不烂，核心目的就是消灭一切高收益资产。6月份市场去杠杆所造成的股灾以及8月份人民币中间价形成机制改革所造成的汇率贬值预期两拨下跌造成市场进一步走低。反过来本轮行情的反弹也是由以下因素促成的：

1、 经济企稳、CPI低于预期，融资结构好于预期。自8月28日国务院专题常务会议以来，一系列维稳措施，融资规模以及结构均好于预期为经济企稳打下基础，同时CPI低于预期又为货币政策的进一步宽松留下空间。

2、 人民币汇率的趋于稳定。8月份的汇改所造成的人民币贬值预期引发了市场对于流动性的担忧，而美联储的延迟加息以及央行的外汇市场干预大大缓解这种担忧。

3、 三季度好于预期。从已经披露的三季报预告来看，如果按照中位值来计算，创业板成份股三季报预增33.8%，超过中报的33.1%，中小板成份股（扣除券商）均值预增9.7%，中报增长12.3%，尽管仍低于研究员的一致预期，但也没有市场担忧的那么悲观。

4、 对于股灾事件的定性。

目前来看这些逻辑都没有变，所以上周三市场大跌我们也没有改变观点，我们认为反弹仍将延续，但同时我们也认为随着估值水平的迅速回升，市场的波动性和接下来的操作难度将加大，精耕细作更重要。

配置方向：

1、 稳增长行业（铁路、电力设备、水利、轨交）。

2、 受益十三五规划的医药、计算机、传媒、环保等行业。“旧瓶装新酒”，但要精选个股。

3、 重视券商。一是反弹幅度小，而是弹性大

4、 主题：迪斯尼、新能源汽车与充电桩、国企改革、二胎。